第一章 反身性理论
经济理论致力于研究均衡点。
现实生活中几乎看不到均衡。
均衡观念是公理系统的产物，经济理论的结构类似于逻辑学或数学，它建立在某些公设的基础之上，所有的结论都经过逻辑推理以公设为前提推导而来，均衡的非现实性无损于逻辑结构的有效性，但是如果将假设的均衡看成现实的模型就会出现严重的失真，正如应用欧氏几何描述三角形内角之和不等于180度的空间时将会发生的情形。
公理化方法的最高成就就是充分竞争理论，该理论坚信，在某些特定条件下，无节制地追求私利将自然地导致资源的最佳分配。
分析表明，在供给和需求任何一方的力量都无法左右市场价格的前提下，均衡点将令所有参与者的利益达到最大值。正是这条论证充任了19世纪自由放任主义政策的理论基础。
充分竞争理论的主要假设：完备的知识，同质而可分的产品，足够数量的参与者以使任何单独的参与者都无法左右市场价格。
完备知识的假设是令人怀疑的，如果认识的对象中包含有主体的参与，这种认识就不可称为知识。我在做学生时就觉得这一假设尤其难以接受。
完备的信息成为这一假设的当代表述。
遗憾的是，这个假设并不足以撑起整个理论结构，为了弥补其不足之处，当代经济学家们求助于一种巧妙的手法：坚持主张需求和供给曲线应当看作是既定的：需求可能是一个更适合心理学家的课题，供给可能是工程师或管理科学家的领域，两者均在经济学的视野之外，所以必须把此两者看作是既定的。
我认为，这个假设是站不住脚的，供给和需求曲线的形状不能看作是独立给定的，因为它们二者都体现了参与者的预期，而供求形势的变化又取决于参与者自身的预期。
预期的作用在金融市场中表现最明显，买卖决策依据对将来的价格预期，而将来的价格又反过来受制于当前的买卖决策。
市场事件可能影响需求和供给曲线的形状，这一思想被古典经济学派视为异端。古典经济学认为，需求和供给曲线决定了市场价格，假如它们本身受到市场的影响，价格将不再是唯一决定的了，价格波动，而不是均衡，将成为常见的现象，这太糟糕了，经济理论的一切结论都将因此而同现实世界脱钩。
也许，我们发现经济理论同现实世界的相关性未必胜于非欧几何，但至少可以由此知道自己的立足点，真实的情况是，我们被方法论的诡计蒙骗了，教科书中宣讲供、求曲线，仿佛它们具备来自经验的证据，但独立给定的需求和供给曲线却明显缺乏经验数据的支持，在价格持续变化的市场中，交易人士都清楚参与者会受到市场行为的极大影响，上涨的价格常常吸引更多的买主，反之亦然。假如供、求曲线独立于市场价格，自我增强的趋势怎么能够坚持下去呢？然而，即使是对商品、股票和外汇市场粗略的一瞥，也足以确认这种趋势时普遍的而非例外。
所谓纠正投机过度的基本力量是根本不存在的，而另一种情形，即投机行为改变了假设的供求的基本条件，倒是完全可能发生。
！
如果意外事件一个接着一个，那么值得怀疑的就是理论本身了。
市场发展驾驭供求条件的变化，而不是相反。
它们的推导仍然是有效的，只是脱离了与现实世界的联系。
从实际的过程而不是从臆想的均衡出发，我们将发现一些尚未获得应有重视的问题，这些问题之所以会产生，是因为参与者将他们的决策建立在对所参与情景的不完备理解之上。
参与者的不完备理解本身就是一个难以定义的概念，而更大的困难则是如何应用。
正如卡尔·波普尔所证明的，完备知识的不可企及乃是科学方法的首要原理，科学家们的工作就是不断检验似真的假说并提出新的假说，如果不是将所有结论看作暂时的和可改善的，自然科学就不可能达到目前的发展水平，也不可能再取得进步。
自然科学家的优势在于，同他们打交道的是独立于人的意识的自然现象，因此，自然现象可以充当独立的客观标准，科学则赖此判断其陈述的真理性或有效性。
参与者的思维对象却不是独立地给定的，它依其本身的决策而定。
思维发挥了双重功能，一方面，参与者试图理解他们所参与的情境，另一方面，他们的见解又作为决策的基础影响着事件的进程，这两个功能相互干扰，其中任何一个都无法获得单独作用时的效果。
自然科学中也可能出现研究对象与思维活动缺乏分隔的问题，但在形式上要缓和得多，最著名的例子是在量子物理学中，观察行为干扰了观察对象，由此引出了海森堡的测不准原理，这一原理在实际上设置了科学家获得知识的能力的限度。
自然科学的积极成就局限于那些能够将思维与事件进行有效分离的领域中，当事件中包含思维参与者时，这个领域就急剧收缩甚至化为乌有。
科学方法适用于事实的研究，但是，正如我们所发现的，包含思维参与者的事件显然不仅仅由事实组成，参与者的思维介入了因果作用的过程，不可能再简单地将后者视为独立于事实并且可以同事实取得一致的客观的事件序列。
参与者的思维毕竟引入了不确定的因素，这种因素在自然科学中是见不到的。
我并不精通量子力学，不过就我所知，这个原理坚持量子粒子的质量和速度不可能同时得到精确的测量，其原因在于测量行为干扰了测量对象，在这种情况下，不确定因素是由外部观察者引入的。
测不准原理同社会科学的类比是致人迷误的， 因为在后一种情境中，不确定性是由参与者引起的，除非量子微粒的行为同思维参与者一样，这个类比才能成立。
卡尔·波普尔阐述了所谓的“科学统一性原则”，也就是说，自然科学和社会科学适用同样的方法和标准，这当然损害了我对他的钦佩。
人和他所要“测量”的对象同属于宇宙整体的一部分，同一主体中的每一部分是统一地、相互关联的，其中某一部分的任何一种行动都将带来另一部分相应的变化，所以测不准。
只有完全无关的两个客体，才存在测得准。
在观察者企图把自己的意志强加于研究对象的案例中，最突出的恐怕就是将一般金属转化为金子的尝试了，炼金术士们为此作出了长期的艰苦的努力，结果却是白费心机，不得不放弃他们的雄心。
在人类的行为表现中，有一个方面似乎显示出不同于那些构成了自然科学研究对象的现象的特征：决策的过程。决策是以对情境的不完备的理解为基础的。
在一定的意义上，把自然科学的方法强加于社会现象研究的企图可比作试图把魔术方法应用于自然科学领域的炼金术，只是炼金术早已身败名裂，社会科学家们却成功地对其研究对象施加了不可忽视的影响。
在涉及有思维参与者介入的情境时，人们对自然科学方法常常具有免疫力，却极易受到炼金术的感染，参与者的思想，正因为不受现实支配，反而更容易为形形色色的理论所左右。在自然现象领域中，科学方法只有当其理论证据确凿时才是有效的，而在社会、政治、经济事务中，理论即使没有确凿的证据，也可以是有效的。炼金术作为自然科学失败了，社会科学作为炼金术倒是有可能取得成功。
参与者理解的不完备，其原因在于他们影响了与之相关的情境。
在自然科学中，事实和陈述分属于各自的世界，而在哲学中，对应性是真理的标准。
根据定义，参与者是他正在试图理解的情境的一部分。
尽管独立于参与者认知的实在是不存在的，但一个依赖于此的实在却是同样不可否认的。换言之，存在着实际发生的事件结果，并且这个结果反映了参与者的行为。事件的实际结果可能不同于参与者的期望，这种偏差可以看成参与者的偏向的表征。
黑格尔太晦涩，马克思的历史决定论又同我的观念完全相反。
我认为，历史的进程是开放的，历史的主要驱动力是参与者的偏向，的确，它不是起作用的唯一力量，但它是历史进程中所独有的力量，并因此而使历史进程同自然科学研究的自然过程区分开来。生物进化归因于基因的变异，我坚信，历史的进程则是由参与者的错觉塑造的。
一套富于衍生性的谬论往往最初被人们视为真知灼见，只有在它被解译为现实之后，它的缺陷才开始暴露出来，然后将会出现另一套同样内涵丰富的但与之正相反的新谬论，并且这一过程仍将不断地进行下去。每一套谬论都提供了一种新的经验，如果人们能够从经验中多少学到一点东西，则这种更替就被称为是进步。谬论当然是一个有些过分的称为，但它无疑有助于把注意力引向正确的方向：参与者的偏向。
正是参与者的偏向导致了均衡点的不可企及。
可以将事件分为两种类型：总是能够为参与者所正确预见并且不会在他们的认知中激起变化反应的日常习惯，以及独特的影响参与者偏向并导致进一步变化反应的历史事件。第一类事件适于进行均衡分析，第二类却不行，它只能作为历史过程中的一部分加以理解。
变化（事件）之所以是历史性的，是因为它既影响事件的进程，也影响参与者的偏向，以至于下一个事件不仅可能仅仅是前一个事件的简单重复。
均衡分析由于略去了认识函数而取消了历史性的变化（事件），经济理论采用的供求曲线仅仅是参与函数的曲线表达，认识函数为完备知识的假说所取代。如果考虑到认识函数的作用，市场上发生的事件就可以改变需求和供给曲线的形态，并且永远不会达到经济学者信誓旦旦的均衡。
在试图描述宏观经济运行时，均衡分析就完全不适用了，它主张参与者的决策以完备的知识为基础，再也找不出比它更远离现实的假设了。在现实生活中，人们只能在他们所能找到的随便什么路标的帮助下摸索着预测未来，而事件的结果常常和预期相左，从而导致不断变化的预期和不断变化的事件结果，这是一个反身性的过程。
第二章 股票市场中的反身性
股票市场提供了一个优越的实验场所用于检验理论，在股票市场中，变化是以定量语言表达的并且易于获取资料，甚至连参与者的观点也可以通过经纪人的报告一目了然。
反身性理论始于抽象的哲学思辨，后来我逐渐发现了它同股票价格行为的相关性，在我所期望的抽象层次上，我的理论表述还是极不成熟的，在我的生活中，作为哲学家的失败和作为投资家的成功形成了突兀的对照。
股票市场和任何市场一样满足充分竞争理论的标准：
- 一个中央市场，同质的产品，低廉的交易和运输成本，便捷的通讯系统，足够数量的参与者以保证没有人能够在日常的交易过程中左右市场价格。
问题在于，我们未能发现存在着任何均衡点，或者哪怕是价格朝向均衡点的运动趋势的经验证据，因此，均衡概念的最高评价也不过是毫无用处。
关于股票价格的波动，现行的理论多似是而非，它们对场内的交易者谈不上有什么帮助，我甚至并不很了解这些理论，没有它们我也照样过得去，仅此一点即足以说明问题。
大致上，有关理论可以归入两个类型：
- 基础性的和技术性的。最近，随机漫步理论开始流行起来，这个理论坚持认为市场将一切未来的发展充分地作了贴现，以至于个别参与者超越或低于市场的机会是均等的。这一观点为日益增多的投资于指数基金的机构作了理论证明，它的错误甚至不值一提——我本人在十二年的时间里持续取得了超出市场平均水平的业绩，仅此一端即足以证明其荒谬。
技术分析派研究市场变化和股票的需求与供给的模式，它的长处在于判断事件的概率而不是作出实际的语言，就本书讨论的主题而言，它并没有特别的价值，这一排谈不上有什么理论，无非是股票价格由供求决定，过去的经验同未来市场的表现具有相关性之类的老生常谈。
相比之下，基础性分析要有缺得多，它是均衡理论的产物，股票被假定为具有真实的基本价值，这一价值不一定等于其市场价值。
股票市场的行情变化左右公司经营状况的可能在这一方法中却未予以考虑。
我不相信股票价格是潜在价值的被动反映，更不相信这种反映倾向于符合潜在的价值，我坚决主张市场的估价总是失真的，不仅如此，这是对均衡理论的决定性背离——这种失真具有左右潜在价值的力量。
人们普遍相信股票市场预期了萧条，实际上应该说它促成了预期中的萧条成为现实，这样，我就用另外两个主张取代了“市场永远正确”的迷信：
- 市场总是表现出某种偏向；
- 市场能够影响它预期的事件；
市场中存在着为数众多的参与者，他们的观点必定是各不相同的，其中许多偏向彼此抵销了，剩下的就是我所谓的“主流偏向”。
诸多观点的总和之所以可能，是因为它们相交于一个共同点，即股票的价格。在其他历史过程中，参与者的观点过于分散，无法总合，主流偏向只能是一个象征性的概念，可能不得不引入其他模型，但在股票市场中，参与者的偏向在股票买进和卖出交易中找到了表达形式。
假定存在着一个无论投资者是否意识到都将影响股票价格变化的基本趋势，其对于股票价格的影响及程度视市场参与者的观点而定，绝非一成不变，以这两个概念作为基础，就可以把股票价格的运动趋势拟想成“基本趋势”和“主流偏向”的合成。
基本趋势通过认识函数影响参与者的认知，认知所引起的变化又通过参与函数影响情境，在股票市场中，首当其冲受到影响的就是股票价格，股票价格的变化又反过来对参与者的偏向和基本趋势同时施加影响。
存在着一种反身性关系，其中股票价格取决于两个因素——基本趋势和主流偏向——这两者又反过来受股票价格的影响。
市场事件的序列只能解释为历史性的变化过程，其中没有一个变量——股票价格、基本趋势、主流偏向，可以保持不变。
如果股票价格的变化加强了基本趋势，我们称这个趋势为自我加强的，当它们作用于相反的方向时，则称之为自我矫正的。
当趋势得到加强时，它就会加速，当偏向得到加强时，预期和未来股票价格的实际变化之间的差异就会扩大。
现在已经可以建立一个初步的繁荣和萧条的交替模型了，首先假设存在着尚未意识到的基本趋势——尽管不能排除未反映在股票价格中的主流偏向存在的可能性，这意味着，主流偏向在开始时是消极的，起初是市场参与者意识到了基本趋势，认识上的变化将影响股票的市场价格，股票价格的变化可能影响也可能影响不了基本趋势，在后一种情况中，问题到此为止，无须进一步讨论在前一种情况里，我们进入了自我加强过程的起点。
加强的趋势可能在两个方向上左右主流偏向，它将导致进一步加速的预期或矫正的预期，如果是后者，经过股票价格变化的矫正，这个基本趋势可能继续也可能终止，如果是前者，则意味着一个积极的偏向发展起来，它将引起股票价格的进一步上涨和基本趋势的加速发展，只要偏向是自我加强的，预期甚至比股票价格还要升得快。基本趋势愈益受到股票价格的影响，与此同时，股票价格的上涨则愈益依赖主流偏向的支撑，从而造成基本趋势与主流偏向两者同时滑入极其脆弱的状态，最后，价格的变化无法维持主流偏向的预期，于是进入矫正过程，失望的预期对股票价格有一种消极的影响，不稳定的股票价格的变化削弱了基本趋势。如果基本趋势过度依赖股票价格的变化，那么矫正就可能成为彻底的逆转，在这种情况下，股票价格下跌，基本趋势反转，预期则跌落得还要快一些，这样，自我加强的过程就朝相反的方向启动了，最终，衰落也会达到极限并使自己重新反转过来。
典型的情况是，一个自我加强的过程在早期会进行适度的自我矫正，如果再矫正之后趋势仍然得以持续，这一偏向将有机会得到加强和巩固，且不易动摇。当这一过程继续下去时，矫正行为就会逐渐减少，而在趋势顶点逆转的危险则增大了。
在任何情况下反身性模型都不能取代基本分析，它的作用仅限于提供基本分析中所欠缺的部分，原则上这两种方法可以调和，基本分析试图确立潜在价值如何反应在股票价格中，而反身性理论则表明了股票价格如何影响潜在价值，一副是静态的图景，另一幅则是动态的。
略。